本文獨家專訪白糖研究領域的專家——華泰期貨的楊澤元,為你解讀這場綿延了1300年的“白糖之戰”。

高企5400點,白糖「瘋牛」了?讓季羨林也痴狂的「千年白糖之爭」 新聞 第1张

在成龍的電影《功夫瑜伽》中,提到了唐朝王玄策一人滅掉摩揭陀帝國的故事,而季羨林先生卻發現了這段歷史背後更大的秘密:所有的一切都是為了白糖......

1981年,已年逾花甲的季羨林仍在北大曆史系工作,這一年,他突然收到了一個卷號為P3303的敦煌殘卷,其正面是佛經,背面竟然記載着製糖術!季羨林興奮不已,以此殘卷為契機,他在之後的17年裡查閱了大量與製糖相關的文獻與歷史資料,終於在1998年完成了長達30萬字的學術巨著——《糖史》。

在歐美國家眼中,白糖是印度人發現的,所以,無論是英文的sugar,德文的Zucker,法文的sucre,俄文的caxap,均來自於印度的梵文sarkara。但在印度人眼中,白糖是中國人發現的,印度文將“白糖”稱為“cini”,也就是“中國”的意思。

明代劉獻廷寫的《廣陽雜記》中說道:"嘉靖以前,世無白糖",意思是在明朝之前,煉制白糖的技術復雜且昂貴,普通人家是用不起白糖的。到了嘉靖年間,在福建泉州路南安縣的一家製糖戶,無意中發現牆上的黃泥因下雨濕透掉落到黑糖里,讓黑糖變得雪白!成本低廉且有利於大規模生產的“黃泥水脫色制白糖法”由此誕生。

該製法傳回印度,印度人認為這是當時最先進和最易推廣的制白糖術,因此把白糖叫做“cini”(中國)。也正是因為這項技術,在明末,白糖成為排在絲綢、瓷器之後位居第三的中國大宗出口商品。

本文分為五個部分:

  • 1. 從槍炮到金融,被資金裹挾的“5400點”
  • 2. 暗藏危機,失效的“三年周期”
  • 3. 貿易博弈下的“配額+關稅”,再多政策也堵不住的走私糖
  • 4. 用1%可以撬動70萬噸,巴西的“製糖比”會成為下半年國際糖市的“關鍵因子”,兩個極簡公式,告訴你期貨價格演變邏輯及基本面的分析方法
  • 5. 兩個極簡公式,告訴你期貨價格演變邏輯及基本面的分析方法

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    從槍炮到金融,

    被資金裹挾的“5400點”

    ➤ 背景:

    《拉丁美洲史稿》中有這樣一句話:“蔗糖在18世紀的世界經濟中所佔據的地位,就如鋼鐵在19世紀,石油在20世紀所佔據的地位一樣。” 川北稔也在《砂糖的世界史 》說:“哪裡有砂糖,哪裡就有奴隸”。

    在早期的歐洲,白糖一度被認為是社會地位的象徵,即使是皇室和貴族也只有在生病的時候才能享用砂糖。在當時的歐洲,只有在葯店才能買到白糖,因為人們認為白糖可以用於治療眼科、胸科、淋巴和體液方面的疾病。

    直到製糖技術傳入歐洲,漸漸影響了中產階層的生活方式,英國人開始流行在咖啡和茶中加入白糖,這種風尚傳遍了英屬殖民地乃至整個歐洲。在不產甘蔗的歐洲,白糖卻變得如此緊俏,一場“奪糖之戰”不可避免地燒向了非洲的黑人奴隸和廉價的中國勞工。

    斗轉星移,世界貿易的格局已經今非昔比,但關於白糖的“戰火”卻從未熄滅,它只是換了個面貌而已。

    ➤ 華泰期貨 楊澤元:

    關注白糖行情的人一定注意到,從今年1月份開始到4月底,白糖的主力合約從4660點,一路高漲到了5439點。市場上有很多人歡欣鼓舞,認為新一波的白糖“牛市”已經到來。但我不這么看,我認為這波上漲行情可以分為兩個階段,第一波從4660點到5100點左右,這個區間內的上漲確實是因為基本面的改善。

    而從5100點到5440點這一波行情,更多的是資金在推動價格上漲。從4月9號到15號,短短四個交易日內,白糖SR1909合約的持倉量增加了29萬手,對應現貨的量是145萬噸,差不多等於多頭買了全國一年消費量的10%!這從基本面上無論如何都解釋不通。

    高企5400點,白糖「瘋牛」了?讓季羨林也痴狂的「千年白糖之爭」 新聞 第2张

    那這波資金的“快進快出”會不會導致價格的大幅下跌呢?目前看到的鄭糖SR1909合約的持倉量已經大幅下調,這批資金大部分已經撤出來了,還有小部分留在裡面。價格也已經回到了5100點左右。

    回到一開始的問題,要分析這一輪“牛市”是否已經開啟,我們不妨回顧一下上一輪“牛市”啟動的幾個原因。

    第一個是政策原因,“配額外進口許可證”和“貿易救濟措施”這兩項政策的實施。第二個是自然災害,2015年遇上厄爾尼諾,全球範圍內規模較大的種植地區遇到百年不遇的乾旱,原糖供應量見底。

    所以是“國際原糖見底+國內利好政策”,才推動國內走出一波牛市。

    回到眼前,我們先來分析供應,今年國際原糖市場減產了嗎?沒有。不但沒有減產,印度和泰國的新增產量還創了歷史新高。同樣的,巴西今年也有巨大的增產潛力。不但新增產量如此,去年國際原糖還積累了大量的庫存,到現在也還沒有消化,所以國際原糖供應算不上見底。

    再來看國內的供應,這個榨季的產量要比上一個榨季增產50萬噸左右,其中廣西已經增了30萬噸,內蒙增了將近20萬噸。為了預估明年國內的產糖量,我們3月底、4月初來到廣西和廣東進行糖市調研。目前,國內的種植面積維持穩定,而且前期的天氣情況非常好。如果在接下來的5月份到10月份,國內沒有發生重大的天氣災害,國內產量不會減少,大概率是持平。

    國內食糖供需平衡表

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    政策方面,我國的食糖貿易救濟措施到明年5月結束,換言之,政策的紅利即將消失。截至到目前,並沒有新的利多調控政策出台。市場上的政策預期大多集中在國儲拋出、降關稅、增加進口配額、直補等等,但這些政策都是利空的。

    所以,現在談牛市,還為時尚早。

    各關稅進口成本

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    暗藏危機,失效的“三年周期”

    ➤ 背景:

    中國的白糖90%來源於甘蔗壓榨,10%來源於甜菜。雖然甜菜的佔比較小,但甜菜成本相比廣西的蔗糖成本要低,近年來利潤較好,增速較快。生長特性決定了甘蔗產量周期為3年,甜菜為1年,每年的10月至次年9月為一個完整榨季。

    目前國內主要有七大食糖產區,其中最大的產區在廣西,由政府定價,其它地區完全市場化定價。目前國內的壓榨產能約為1200萬噸,實際閑置約1000萬噸。在生產成本上,糖廠的人工成本佔到1/3左右,“出糖率/噸糖耗蔗”和“甘蔗收購價”都是影響成本的重要因素。對蔗農而言,自有土地種植利潤約為1000元/畝,租用土地的種植利潤約為500元/畝。

    ➤ 華泰期貨 楊澤元:

    甘蔗作為有種植周期的農產品,過去有三年周期的說法,可以簡單理解為“三年牛市、三年熊市”,但這個規律僅僅適用於國內的甘蔗生長,其他國家的甘蔗成長周期不同。2012年之前,國內糖市供應結構比較簡單,大部分都是國產糖,一旦進入增糖周期,糖價肯定會下跌;進入減糖周期,糖價就會上漲。糖價一旦上漲,收購價也隨之上漲,種干蔗的人多了,就會出現周期輪漲,反之,糖價下跌時候的輪動效應也大體相同。

    2012年之後,國內的糖市供應結構開始變得復雜,進口和走私糖的量都在上升,現在的價格周期不僅僅看國內產量增長或者減少,還要看國外的情況。同時,這幾年各種調控政策也陸續出台,舉個廣西的例子,國內糖價從7000多跌到4000多的時候,廣西的甘蔗收購價還是維持在500左右的歷史高位。對農民來說,他不看糖價,直接看甘蔗收購價,收購價這么高,他就繼續種。所以會出現國內糖價大跌,但國內產量不降反增的奇特現象。

    國內食糖供應構成

    高企5400點,白糖「瘋牛」了?讓季羨林也痴狂的「千年白糖之爭」 新聞 第5张

    最近廣西發改委發布了一則重磅消息:從2019到2020榨季開始,不再使用政府指導價,而是用市場調節價。這會不會在短時間之內就抑制國內的甘蔗收購價,從而影響國內糖產量?其實不會。據了解,廣西幾大蔗區部分糖廠和蔗農的訂單合同都是三年一簽,對大多數的蔗農而言,在未來三年廣西的甘蔗收購價還是在490元,這個價格已經逼近了歷史最高價。根據我們的調研數據,對廣西的蔗農而言,一畝地能夠賺到1000塊以上,有的甚至可以到1300或者1500,蔗農們種植和護理的積極性依然高漲。

    國內食糖產量和廣西甘蔗收購價

    高企5400點,白糖「瘋牛」了?讓季羨林也痴狂的「千年白糖之爭」 新聞 第6张

    但對於糖廠而言,從下個榨季開始,資金可能會面臨前所未有的緊張局面。 因為政府退出價格指導、充分利用市場調節價,也就意味着對糖廠的“直補”可能不會再出台。因為“直補”意味着“宏觀調控”,與“市場調節”的精神是矛盾的。所以,如果糖價漲不上去,490的收購價對糖廠而言可能是滅頂之災,會直接擊穿他們的“經營成本”,但還不至於到“生產成本”,一般糖廠的“生產成本”(收購價加上製造費用)也就4000多,這也是大多數糖廠並未減產的原因。

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    貿易博弈下的“配額+關稅”,

    再多政策也堵不住的走私糖

    ➤ 背景:

    為了應對不斷增加的進口食糖數量對國內食糖產業的沖擊,商務部決定:自2017年5月22日起,對關稅配額外進口食糖徵收“保障措施關稅”,實施期限為3年,逐步放寬。2017年5月22日至2018年5月21日,保障措施關稅稅率為45%;2018年5月22日至2019年5月21日,保障措施關稅稅率為40%;2019年5月22日至2020年5月21日,保障措施關稅稅率為35%。

    ➤ 華泰期貨 楊澤元:

    2017年公布食糖貿易救濟措施之前,配額外進口的關稅是50%,自2017年5月之後,上調了45%,關稅直接到了95%,但這部分附加的“保障措施關稅”的稅率在每年的5月份會下調一次,直至2020年5月取消,關稅重新恢復到50%。所以國內很多加工廠會提前點價,等待5月份關稅下調後再進口,因為關稅每下調5%,每噸的進口成本可以減少150塊左右。

    讓沿海的這些煉廠等待的另一個因素是近期會發放的“配額外進口許可證”。今年的“配額外進口許可證”的數量跟去年基本持平,在150萬噸左右。還有一類“A配額”,配額內的量名義上是194.5萬噸,實際上這幾年每年只用了120萬噸左右。今年A配額的量可能會增加一些,也就是說今年的總進口量要比2018年還多。但從數據來看,截至到目前,今年的進口量要比2018年同期更少,那就意味着下半年進口供應這一塊的壓力要比去年更大。最開始提到的短期基本面好轉,跟上半年國內進口糖供應量比較少有一定關系。

    我國歷年進口量

    高企5400點,白糖「瘋牛」了?讓季羨林也痴狂的「千年白糖之爭」 新聞 第7张

    對於加工廠而言,有配額的情況下不可能不用。一是因為國內價格高,國外價格低,有利潤可圖。二是因為如果配額用不完,國家就會收回去,沒有配額,加工廠就廢了。

    國內進口糖利潤

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    高企5400點,白糖「瘋牛」了?讓季羨林也痴狂的「千年白糖之爭」 新聞 第9张

    據我了解,今年我們國家破例從巴基斯坦免關稅進口30萬噸糖,用的是A類配額,也就是配額內。目前已經進口了15萬噸,還有15萬噸可能會陸續到來。目前巴基斯坦糖已經開始在市場上賣了,如果價格在5250左右的話,對國內價格影響會比較大,因為廣西糖到港口的話,起碼要賣到5300到5400左右。

    這種“破例”可能和這兩年巴西一直在WTO控告中國的貿易保護措施有關。按照WTO的規定,我們一年要進口194.5萬噸糖,但實際上並沒有進口那麼多,巴西就用這個理由告我們。作為大國的話,我們也要做出一些回應,所以說今年也是破例地用A配額進口了巴基斯坦糖。

    在供應上,走私糖一直是一個比較大的問題,國內外價差導致的高額利潤是走私糖屢禁不止的主要原因。不含稅的走私白糖的成本差不多2000多一噸,國內盤麵價一度能去到5400左右。在4月份的時候,我們也去一些走私糖比較多的市場了解了一下。今年5月份之前國內的走私糖量有所減少,特別是雲南邊境和南方的港口城市(比如汕頭)。江蘇或者山東那邊的港口城市走私量還是會有。

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    用1%可以撬動70萬噸,

    巴西的“製糖比”會成為下半年

    國際糖市的“關鍵因子”

    ➤ 背景:

    目前世界產糖大國中排名前五的有巴西、印度、中國、泰國和巴基斯坦。每年4月到次年3月是巴西的完整榨季,所以每年4月到10月的交易主邏輯是巴西產量,次邏輯是亞洲的天氣;而每年10月到次年4月的交易主邏輯是亞洲產量,次邏輯是巴西的天氣。

    ➤ 華泰期貨 楊澤元:

    從全球市場的供應需求平衡來看,有些機構認為供應會出現缺口。但我個人認為不會。

    在計算供應的時候,我們必須把“期末庫存”的因素考慮進去。今年全球的新增產量還是維持在高位,印度、泰國這兩個產糖大國的產量都創了歷史新高,中國的產量也增加了50萬噸以上。根據我們的預測,巴西也不會減產,產量會持平或者增加。只有歐盟的產量會略減一些,但幾個主要產糖國的增量足以彌補歐盟的這一點點缺口。

    所以,今年全球的新增產量總體而言要高於去年,再加上去年累積了這么多的期末庫存,今年的全球食糖供應不會出現缺口。

    全球主產國平衡表(巴西、印度、泰國、中國、歐盟)

    高企5400點,白糖「瘋牛」了?讓季羨林也痴狂的「千年白糖之爭」 新聞 第10张

    具體說來,泰國本輪榨季基本上已經結束,印度還有一些收尾工作。截至4月15日,泰國官方數據顯示的產量為1442萬噸,同比上一個榨季增加4.2%,預計18/19榨季最終產量是1477萬噸,還是高於上一個榨季的1460萬噸。換句話說,泰國這個榨季的產量創了歷史新高。

    印度方面的產量也開始漸漸清晰,官方預估18/19榨季的產量可能達到3300萬噸左右,同比去年的3250萬噸,同樣創了歷史新高。

    最近,原糖跌破了12美分,印度產量超預期是推動這波原糖下跌的主要原因之一。

    關於巴西19/20榨季的產量預測,市場上存在一些分歧,有些機構認為今年產量和去年持平,有些機構認為今年會增長。

    我個人覺得要重點關注“製糖比”的變化。

    去年巴西的期末庫存創了新高,遠遠高於歷史平均水平。但乙醇跟糖不一樣,糖可以隨便找一個倉庫存放,但酒精需要專業的倉庫才能保存。所以目前乙醇廠的庫存已經無法再增加,而巴西生產乙醇的產能在去年也已經最大化了。 另一個原因是,今年原油的價格比去年低一些,但原糖價格要高一些。

    巴西乙醇供需平衡表

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    所以,我個人認為今年巴西的糖會上調“製糖比”。

    去年巴西的“製糖比”大概是在36%左右,從過往這么多年的經驗來看,“製糖比”一般是在40%到50%之間浮動。所以即使只調到40%,也是增加4%。每增加1%的“製糖比”,巴西的產量可以增加70萬噸,所以我覺得今年巴西產糖量可能要增長280萬噸以上。

    歷年巴西甘蔗製糖比例

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    現在巴西的新榨季已經開始,到10月份左右的數據如果顯示巴西的產量有超預期增加的話,那麼原糖的價格可能會再創新低。

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    兩個極簡公式,

    告訴你期貨價格演變邏輯

    及基本面的分析方法

    目前國內的白糖價格還是在一個比較大的區間震蕩, 還沒有進入明顯的上升周期。所以,對交易者來說,可以在震蕩區間內適當地“低買高賣”。對於大家都比較感興趣的期貨價格的演變邏輯及基本面的分析方法,我根據自己的研究經驗,概括為以下兩個公式,希望對大家的研究有所幫助。

    期貨價格如何演變?

    預期→價格變化→帶動供求關系變化→預期和基本面比較(不及預期價格反向變動、符合預期等待新預期出現、超出預期價格延續趨勢)→新預期出現

    如何分析基本面?

    選擇分析的周期→分析前期市場預期→目前基本面情況→價格是否符合預期→找出未來的變量→分析未來的可能性→找出價格區間

    參考文獻:季羨林,《糖史》龐爔春,《白糖研究報告》方靜平,闕友雄,陳如凱,《甘蔗屬起源及其與近緣屬進化關系研究進展》廣東省農業科學院、輕工部甘蔗科學研究所,《中國甘蔗栽培》周正慶,《16世紀中到17世紀初我國蔗糖業生產技術的發展及其影響》徐曉望,《論明清時期中國手工業技術的進步》《世界華人周刊》&正解局,《甜蜜之下的罪惡:白糖背後的黑暗歷史……》沂藍書院趙月光,《中國白糖發達簡史》本文作者朱玙之,採訪&研究:華泰期貨